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底部支撑增强 但浆价上涨动能不足

2020-06-24 07:13:12 和讯期货  方正中期期货 汤冰华

摘要:

5月全球纸浆市场未能扭转颓势,外盘报价下跌,国内现货价格也继续调整。国内疫情基本结束,复工速度加快,4月经济数据继续改善,但造纸行业依然偏弱,成品纸需求低迷,纸价下调利润空间收窄,抑制了纸厂对木浆补库需求。国内港口木浆库存小幅增加,同比偏高,而海外在经历3月去库后,4月库存再次转增,供给扰动不断成为市场关注重点,但目前尚未看到明显下降,整体看纸浆面临着底部支撑增强,但上涨驱动偏弱的情况。

对于6月,从目前的供需看,仍不应给予过高的预期。欧洲复工已持续1个月,美国5月非制造业PMI回升但仍未回到荣枯线之上,欧元区服务业PMI升至30.5%,消费者信心指数则在-19.5的历史低位,海外经济恢复预期仍在,但如果参考中国3月以来经济恢复情况,对于海外经济活动恢复的斜率存在低于市场预期的风险,而目前从原油的价格走势看,市场对全球经济复苏预期极强,是否会形成新一轮的预期差还是值得关注。对纸浆而言,此轮工业品普涨其并未跟随,也体现出其基本面的弱势,目前国内成品纸经过前期持续去库后情况好转,文化纸和白卡纸进入6月也开始提价,落地情况有待观察,同时6月还面临淡季影响,而在成品纸需求改善前,上游木浆需求也很难改善,供给端的问题需要关注,南美及俄罗斯疫情对生产和发货的影响,以及加拿大木片供应偏紧的情况会是后期的炒作点。另外随着近期银星已售罄两个月的货物,压力明显减轻,市场对其继续降价预期减弱,也导致内盘拉涨信心增强,但需求未明显改善前,向上空间也较为有限。纸浆期货关注4600元压力,下方支撑分别在4400元和4320元/吨。操作上,单边建议依托压力位和阻力位操作,现货贸易商则可做空波动率,卖出以银星为标的的4350元看跌期权和4600元看涨期权,降低现货库存或采购成本。造纸企业可买入4400元以上看涨期权,卖出4350元看跌期权,卖出4700元看涨期权,规避价格上涨风险,时间周期为两个月。

一、木浆需求延续弱势 价格继续下跌

5月纸浆期货延续了前期的弱势,期现货价格均不同程度下跌,主力合约2009最低触及上市以来低点4370元附近,技术上看纸浆期货指数则已经跌破2019年8月以来的三角形整理区间下边界。现货需求恢复力度较弱,纸厂木浆库存尚可因此补库热情不高,外盘报价下调,港口库存维持高位,加针因木片供应偏紧频繁检修影响供应,同时市场对疫情较为严重的南美地区木浆供给较为担忧,导致现货价格跌至历史低位附近后支撑逐步增强,针叶木浆银星含税报价4350元/吨,较上月下跌150元,据悉有4300元成交,加针供应偏紧价格维持高位,北木含税价5000元/吨,阔叶浆鹦鹉3650元/吨,月环比下跌200元。

图1-1:纸浆期货上市以来活跃合约收盘价

数据来源:Wind、方正中期研究院

图1-2:纸浆期货2020年1-5月活跃合约收盘价

数据来源:Wind、方正中期研究院

图1-3:山东地区针叶浆银星现货价格

数据来源:Wind、方正中期研究院

图1-4:智利银星外盘报价

数据来源:Wind、方正中期研究院

二、宏观数据继续改善 经济活动缓慢恢复

中国4月出口同比增长3.5%(以美元计价),好于上月的-6.6%和一季度的-13.3%。在海外受疫情影响情况下,出口超预期,一是防疫物资出口加速,二是机电产品出口反弹。不过对出口数据仍需保持警惕,一则出口门类反弹不具有普遍性,二则同期出口订单和海外PMI偏弱。

4月基建投资回升明显,累计增速由3月的-16.4%恢复至-8.8%,单月增速已至4.8%,地产销售面积累计增速由3月的-26.3%收窄至-19.3%,隐含的单月增速恢复至-2.1%,消费降幅继续收窄,其中餐饮目前仍是-30%左右负增,存在较大的改善空间。化妆品4月增速为3.5%,日用品增速为8.3%,改善幅度也较大,但较去年底趋势值仍有明显差距,网购加速了日化行业恢复。4月之后复工基本完成,继续修复的主要是消费环境。后续总量数据可能会进一步上升,但由于疫情防控常态化阶段社交半径存在一定约束,加上外需订单下行的约束,行业之间可能会进入分化阶段。

两会”政策强度低于预期,未设具体增长目标,财政刺激规模也未超过市场预期,赤字率在3.6%以上,具有灵活性,继续强调“房住不炒”,“六保”、“六稳”仍是关键,特别是保就业,信用宽松的信号较强。5月以来流动性由松转紧,shibor短端利率已回到3月初水平,国债期货价格大跌表明宽松预期的落空,但整体看在经济仍面临压力的情况下,后期货币宽松的可能依然存在。

三、纸浆供应端扰动不断 需求继续缓慢复苏

(一)供给阶段性下降 但总量依然宽松

4月全球木浆出运量423.6万吨,环比下降13%,同比增加8%,1-4月木浆发运总量1687.2万吨,同比增加2%,分品种看,4月针叶浆和阔叶浆发运量同比分别增加3%和13%,阔叶浆发货量环比下降23%。4月以来木浆供给的主要扰动依然是加拿大浆厂检修,4月中国从加拿大进口针叶浆同环比分别减少9%和12%,只是从绝对量看接近22万吨的进口量依然不低,加拿大木片供应偏紧的情况在持续,前期因锯木厂停机和COVID-19蔓延影响而导致木片供应减少,Cariboo在4月下旬开始为期4周的停机,不过6月初位于不列颠哥伦比亚省Quesnel的Cariboo浆纸厂将恢复运营。北美针叶木材(2x4东部云杉松树)价格由5月初的500加元涨至月末的565加元,涨幅为13%,部分下游客户恐慌供应中断,备货积极性提高,后期若木材供应问题不能解决,可能会进一步影响加针的供给。另外,Canfor宣布自7月6日起,削减Intercontinental pulp mill和Prince George pulp and paper mill的产量4周,影响3.8万吨针叶浆和1.2万吨纸的供应。除加拿大以外其他地区供给还是相当稳定,巴西5月纸浆日均出口量为7.7万吨,环比4月增加26%,不过周度数据显示月内发货有所回落,俄罗斯1-4月纸浆产量同比增加5.4%。

疫情对供给的影响依然是市场关注重点。南美及俄罗斯疫情在5月加速恶化,巴西、俄罗斯确诊人数已增至前三位,仅少于美国,加拿大见顶回落,智利则突破10万人且日新增位于高位。截止6月初,还尚未看到浆厂生产及港口发运受疫情影响的情况,参考其他大宗商品,巴西铁矿石生产商Vale一度传出旗下矿山由于确诊人数较多而面临关闭的消息,但随后观望辟谣,而巴西大豆出口量也维持高位。进入6月还是要继续关注,在需求恢复发力的情况下,供给端的变化成为浆价能否突围的关键因素。

图3-1:中国纸浆月进口量

数据来源:Wind、方正中期研究院

图3-2:中国纸浆进口量月同比

数据来源:Wind、方正中期研究院

图3-3:全球商品木浆发运量

数据来源:Wind、方正中期研究院

图3-4:全球针叶木浆发运量

数据来源:Wind、方正中期研究院

图3-5:全球阔叶木浆发运量

数据来源:Wind、方正中期研究院

(二)海外疫情仍较为严重需求恢复不做过高期待

对于纸浆需求,先从宏观数据看,4月社会消费品零售总额同比-16。2%,相比投资而言消费改善速度较慢,由于餐饮企业复工后需求恢复较慢,对于生活用纸及其他成品纸需求也有一定影响,4月造纸行业PPI同比下降3。5%,不过造纸及纸制品业单月利润同比却增加了30%,1-4月累计同比增加5。5%,这里面主要是基数的作用,2019年造纸行业利润降幅较大,如果从环比看4月下降了5%,能够与微观的成品纸利润相匹配,造纸企业利润较差对其生产有一定影响,规模纸厂铜版纸在5月仍有检修,部分转产双胶纸。国内机制纸4月产量为1046。6万吨,环比持平,同比增加2。8%,从卓创资讯统计的情况看,4月生活用纸、箱板瓦楞纸产量同环比增加,其他如白卡纸、白板纸产量均回落。

成品纸价格在5月延续跌势,生活用纸和白卡纸跌幅在500元/吨,铜版纸及双胶纸价格也下跌10%左右。学校陆续开学,出版社教材招标对双胶纸需求有所提振,不过印厂前期成品库存过高,影响其补库,文化纸以去库为主,经销商提价来烘托市场氛围,效果一般,进入6月初随着库存减少,低价资源减少。生活用纸前期涨幅过大,进入5月需求下降,纸厂库存偏高,降价出货意愿增强,导致价格大幅下跌,纸厂利润也随之回落,临近月末情况仍未明显好转,阶段性还难改弱势。白卡纸终端需求相对低迷,纸厂并未在4月低开始停产,供应充足,业者偏悲观使白卡价格不断下跌,6月初华南地区部分经销商提涨,但实际落地仍待观察。

成品纸作为纸浆直接下游,其景气度能否上升较为关键,造纸行业PPI已连续12个月负增长,除白卡外其他纸类2019年以来持续下跌,疫情打破了本该进入主动补库的造纸业节奏,导致主动去库存再次开启,而随着国内疫情结束,预计淡季过后情况或逐步改善,但恢复的斜率不宜过度期待。另外就是海外疫情依然严重,截止6月初日新增确诊人数还在创新高,欧美已开始复工复产,但伊朗在复工后疫情再次恶化也预示后期防疫与复产的博弈会持续,新兴国家能否在三季度摆脱疫情影响依然未知,因此需求端的不确定性较大,但从铜、原油及其他全球定价的工业品价格走势看,反应出市场对后期复工极为乐观,这其中是否会出现复工偏慢所导致的预期差值得注意,对纸浆需求而言也是后期的风险。

图3-6:国内双胶纸出厂价

数据来源:Wind、方正中期研究院

图3-7:国内铜版纸市场价

数据来源:Wind、方正中期研究院

图3-8:国内木浆生活用纸市场价

数据来源:Wind、方正中期研究院

图3-9:国内白卡纸市场价

数据来源:Wind、方正中期研究院

四、去库情况一般 主动去库可能并未结束

库存方面,根据卓创资讯的统计,5月中国青岛港(601298,股吧)、常熟港、保定地区、高栏港纸浆库存合计约191万吨,较上月末增加2.2%,其中青岛港和常熟港两地库存同比增加10%,相对偏高。国内木浆去库速度一般,纸厂补库利多较弱、进口维持高位。全球商品浆库存41天,环比增加2天,同比减少27天,其中针叶浆库存34天,环比减少2天,阔叶浆库存46天,环比增加3天。全球商品浆库存同比看压力不大,明显要低于2019年,但相对而言仍在正常区间的上方,同时浆厂降价销售,库存传导至下游贸易商,但能否流向终端还要看成品纸需求情况,因此产业链总库存压力尚在。

图4-1:中国青岛港及常熟港木浆库存总量

数据来源:Wind、方正中期研究院

图4-2:欧洲港口生产商木浆库存

数据来源:Wind、方正中期研究院

图4-3:全球生产商针叶木浆库存总量

数据来源:Wind、方正中期研究院

图4-4:全球生产商阔叶浆库存总量

数据来源:Wind、方正中期研究院

五、纸浆期货量价及技术分析

图5-1:纸浆期货指数周K线图

数据来源:Wind、方正中期研究院

技术上看,纸浆期货指数跌破了2019年6月以来的三角形震荡区间下边界,年初以来成交量一直在低位,市场参与度较低,后期可关注4450元一线的表现,若能放量突破则有望上探至4600元,反之则再次考验4260元支撑。

图5-2:上期所纸浆期货成交量及持仓量

数据来源:Wind、方正中期研究院

5月纸浆期货活跃合约持仓量增加52%,成交量增加4%,市场活跃度还是有所提升,持仓成交比由1.04升至1.53,一是反映出投机资金参与度下降,二是产业定价能力在加强,纸浆注册仓单量下降2万吨至10万吨,虚实比由5.22增至9.74。期货市场活跃度低主要是供需矛盾较小,现货价格波动空间收窄。

六、价差及套利策略

图6-1:纸浆期货9-1价差季节性

数据来源:Wind、方正中期研究院

图6-2:纸浆期货活跃合约期限价差

数据来源:Wind、方正中期研究院

纸浆期货继续维持远月升水结构,不过contango结构有走平迹象,1/9价差在由月初高点150元跌至116元,但目前库存偏高需求回升偏慢的情况下,现货压力依然较大,在供需情况未显著改善前,纸浆将维持反套的结构。不过后期可关注远月升水结构的变化,若价差能继续收窄并重回平水,则标志纸浆期货开始走出熊市。

图6-3:针叶木浆(银星)现货内外价差

数据来源:Wind、方正中期研究院

图6-4:针叶浆银星与纸浆期货价差

数据来源:Wind、方正中期研究院

国内期货小幅升水,09合约涨至4450元以上,现货针叶浆银星含税价在4350元,折盘面约在4400元/吨,加针价格偏高。外盘报价下调,乌针海运550美金,银星570美金,考虑返点及实际成交价格会有浮动,人民币兑美元贬值,汇卖价5月均值为7.126,因此银星折人民币价格大约为4550元/吨,升水国内现货200元,升水盘面100元,进口利润未能打开,不过据了解银星570美金已售罄,进入6月盘面开始放量拉账,而现货需求实则回升并不明显,去库情况相对一般,因此可能是前期银星接货方意图通过拉账盘面来刺激现货,但在需求不能快速回升的情况下,盘面上行空间也受到限制,4600元以上面临压力。

七、6月价格展望及操作建议

对于6月,从目前的供需看,仍不应给予过高的预期。欧洲复工已持续1个月,美国5月非制造业PMI回升但仍未回到荣枯线之上,欧元区服务业PMI升至30。5%,消费者信心指数则在-19。5的历史低位,海外经济恢复预期仍在,但如果参考中国3月以来经济恢复情况,对于海外经济活动恢复的斜率存在低于市场预期的风险,而目前从原油、铜的价格走势看,市场对全球经济复苏预期极强,是否会形成新一轮的预期差还是值得关注。对纸浆而言,此轮工业品普涨其并未跟随,也体现出其基本面的弱势,目前国内成品纸经过前期持续去库后情况好转,文化纸和白卡纸进入6月也开始提价,落地情况有待观察,同时6月还面临淡季影响,而在成品纸需求改善前,上游木浆需求也很难改善,供给端的问题需要关注,南美及俄罗斯疫情对生产和发货的影响,以及加拿大木片供应偏紧的情况会是后期的炒作点。另外随着近期银星已售罄两个月的货物,压力明显减轻,市场对其继续降价预期减弱,也导致内盘拉涨信心增强,但需求未明显改善前,向上空间也较为有限。纸浆期货关注4600元压力,下方支撑分别在4400元和4320元/吨。操作上,单边建议依托压力位和阻力位操作,现货贸易商则可做空波动率,卖出以银星为标的的4350元看跌期权和4600元看涨期权,降低现货库存或采购成本。造纸企业可买入4450元以上看涨期权,卖出4350元看跌期权,卖出4700元看涨期权,时间周期为两个月。

附:造纸行业股票

(责任编辑:赵鹏 )
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